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Curva dei tassi di rendimento e pericolo recessione
15/09/2019
Il rallentamento della crescita patito nel corso del 2018 – causato in parte dalle questioni geo-politiche, in primis la guerra commerciale tra U.S.A e Cina e la questione sulla Brexit nel Vecchio Continente, che hanno fatto chiudere l’anno sotto il segno dell’incertezza e di qualche preoccupante avvisaglia di malessere – ha presentato il conto proprio in dicembre.
Una spia preoccupante si è accesa a Wall Street, allarmando le piazze finanziarie di tutto il mondo: la tanto temuta inversione della curva dei tassi di interesse si è fatta intravedere il 3 dicembre del 2018.
Prima di andare avanti nell’analisi dei motivi che l’hanno causata, è forse necessario spiegare un paio di concetti: cos’è la curva dei tassi di rendimento? Perché è cosi importante quando risulta invertita e perché preoccupa gli analisti di tutto il mondo?
Iniziamo approfondendo il primo punto.
Per curva dei tassi si intende la differenza tra i rendimenti a lungo e quelli a breve, nel caso, a 10 e 2 anni . Dal punto di vista grafico è la linea che unisce i rendimenti dei titoli obbligazionari, da quelli a breve termine fino quelli a lunghissimo termine.
Normalmente dalle scadenze più lontane ci si aspetta un rendimento più alto, come è logico. Perché dovrei accontentarmi di un tasso più basso per impiegare il denaro in un lasso di tempo che nasconde molte più incognite? Se credo che convenga è perché mi aspetto tassi più bassi in futuro e preferisco assicurarmi il rendimento attuale a 10 anni piuttosto che approfittare di uno a breve, più alto, ma destinato a calare. Se è questo che gli investitori si aspettano, allora mettono in conto tassi più bassi, cioè una politica monetaria più espansiva che sarebbe causata da un'economia più debole, probabilmente da una recessione.
All’interno del ciclo economico, di norma, la tendenza della curva è in salita (figura 1).
Le obbligazioni con scadenze più brevi hanno rendimenti più bassi rispetto a quelle con scadenze a lungo termine perché il rischio associato ad esse è minore.
Se aumenta il numero di anni, si creano maggiore incertezza ed un rischio ulteriore, dovuto ad una volatilità più elevata, al rischio di inflazione ed al rischio di default.
Questa situazione più incerta si tramuta in tassi d’interesse più alti e gli obbligazionisti vengono premiati per questo rischio maggiore attraverso una maggiore remunerazione. Il rendimento addizionale sulle obbligazioni di lungo termine si chiama, perciò, premio per il rischio.
Quando il ciclo economico entra in una fase di piena maturità si assiste spesso ad un appiattimento della curva (figura 2)
Si ottiene, cioè, più o meno lo stesso tasso d’interesse sia per le obbligazioni a breve termine che per quelle a lungo termine.
Ribadendo che questo avviene, generalmente, in un fase di massima espansione economica e quindi non è un segnale di crisi imminente, va detto che può essere indicativo di preoccupazione dei mercati circa le prospettive economiche.
Quando i rendimenti a breve termine salgono al di sopra di quelli a lungo termine, siamo di fronte alla situazione rappresentata in figura 3: l’inversione della curva dei rendimenti.
La curva invertita dei tassi U.S.A., nello specifico del differenziale di rendimento dei Treasuries a 2 e 5 anni a favore dei primi, ha fatto capolino , come scritto sopra ,all’inizio di dicembre mentre il 12 agosto 2019 si è invertita la curva a 10 e due anni mandando un chiaro segnale di avvertimento ai mercati. In pratica, i titoli obbligazionari a 2 anni rendono di più rispetto a quelli con scadenza a 10 e gli investitori pensano che l'economia , in questo caso degli Stati Uniti sia in declino - che il suo futuro sembra peggiore del suo presente.
Ma cosa fare nel momento in cui la curva si inverte? È più difficile prendere una decisione di acquisto in queste condizioni. Se si comprano obbligazioni di lungo periodo non si viene ripagati del rischio. Si può ottenere il rendimento più elevato prendendo quello che sembra essere il percorso più sicuro, comprando obbligazioni di breve termine. Tuttavia, questa strategia potrebbe avere un risultato non positivo perché la curva dei rendimenti invertita di solito non dura molto a lungo. Il rendimento di beve termine potrebbe declinare rapidamente.
Nei 30 anni che vanno dal 1978 al 2008, a seguito dei 6 casi in cui l’inversione della curva si è verificata tra i titoli di Stato a 2 anni e quelle a 10 anni, si è verificato un periodo di recessione dopo 12-18 mesi.
Questo spiega la paura diffusasi in queste ultime settimane nei mercati, che hanno interpretato questo segnale come un campanello d’allarme.
Ma quali sono le cause di un’inversione della curva dei tassi?
- Alla fine del 2018 l’’inversione della curva dei tassi a 2 e 5 anni coincise con le dichiarazioni restrittive da parte della Federal Reserve, dichiarazioni che comportarono ,come sicuramente in tanti ricordano, una correzione del mercato azionario ed obbligazionario.
Un aumento dei tassi d’interesse, infatti, rende meno conveniente la detenzione di attività finanziarie che non creano flussi di cassa periodici, come le obbligazioni a scadenza fissa.
Quando le obbligazioni in possesso sono a tasso fisso il ribasso sarà più sensibile, poiché sono state emesse quando i rendimenti erano inferiori a quelli attuali, per cui offrono cedole poco attraenti.
Nel caso delle obbligazioni a tasso variabile, invece, le oscillazioni sono decisamente minori perché grazie alla possibilità di adeguare le cedole future, gli interessi pagati saranno rapportati al livello del costo del denaro per bilanciarne l’effetto e scongiurare un ribasso delle quotazioni dei bond in questione.
In definitiva, con l’aumento dei tassi cresce il costo del denaro. Conseguentemente diminuisce il potere creditizio dei risparmiatori e di riflesso il loro potere d’acquisto: salgono i tassi dei mutui e di tutti i prestiti a tasso variabile.
Questo è ciò che ha spaventato maggiormente gli investitori alla fine del 2018.
- Un secondo motivo è perché gli investitori iniziano a perdere fiducia nell’economia e vendono azioni sostituendoli con le obbligazioni. In pratica credono che i magri rendimenti promessi dalle obbligazioni potrebbero essere migliori delle potenziali perdite che potrebbero subire tenendo le azioni in una recessione. Quindi la domanda di obbligazioni aumenta e i rendimenti che pagano diminuiscono. Attualmente questa corsa al rendimento ha fatto si che oltre oltre 16 trilioni di dollari di obbligazioni estere che pagano tassi di interesse negativi - e questa rappresenta una grande anomalia dei mercati finanziari.
Fonte: Banor Sim – la tabella indica chiaramente come la maggior parte delle obbligazioni governative europei presenta tassi negativi fino a 10 anni.
- Un terzo motivo sul perché la curva potrebbe invertirsi è perché il mercato crede la Fed mantenga il tasso di riferimento a breve termine troppo alto e che dovrebbe tagliare ulteriormente i tassi perché l’economia sta rallentando. Questa è la situazione a cui stiamo assistendo negli ultimi mesi con il mercato e non solo che si aspetta ulteriori tagli dei tassi di interesse.
Capite bene come la situazione sia delicata ed è in casi come questo che è bene ricordare quanto un portafoglio ben equilibrato e diversificato risulterà meno vulnerabile alle diverse situazioni di mercato.
A tal proposito, sostiene il noto economista americano Jared Bernstein: «La migliore asset allocation è quella che ha le maggiori probabilità di performare bene in diverse situazioni di mercato».
Per questo motivo rivolgersi ad un bravo consulente finanziario è la vera chiave di volta per una gestione sana e proficua dei propri risparmi.
Farsi trovare pronti fa la differenza.